交易所交易产品（ETP）为投资者提供了一种便捷、受监管且低成本的方式来获取加密资产等各类基础投资。自 2015 年首个比特币追踪产品在瑞典诞生以来，加密货币 ETP 已从欧洲扩展至全球市场。截至 2023 年 11 月，全球加密货币 ETP 产品数量已从 2020 年底的 17 种增长至约 180 种，资产管理规模（AUM）在 2023 年前 11 个月激增 120%，达到 127.3 亿美元。
本文将深入探讨加密货币 ETP 的类型、运营模式、区域发展现状及其未来潜力，帮助投资者全面理解这一快速发展的金融产品类别。
什么是加密货币 ETP？
交易所交易产品（ETP）是一类在受监管证券交易所每日交易时间内买卖的金融产品，其回报跟踪基础基准、资产或投资组合的表现。ETP 主要分为三种类型：
- 交易所交易基金（ETF）：属于投资基金，直接持有基础资产。
- 交易所交易票据（ETN）：属于债务证券，用于追踪除实物商品外的金融工具。
- 交易所交易商品（ETC）：同样属于债务证券，但专门跟踪黄金、石油等实物商品。
自 1993 年首只 ETF 问世以来，ETP 已发展成为最具创新性的投资产品类别之一。根据 ETFGI 数据，截至 2023 年 11 月底，全球 ETP 资产总额达 10.99 万亿美元，其中 ETF 占比高达 98%。奥纬咨询预测，2022 年至 2027 年间，ETF 市场年增长率将维持在 13% 至 18%。
ETP 的便利性与可访问性使其成为向投资者开放新资产类别（包括加密货币）的重要工具。首个比特币 ETP 于 2015 年在瑞典纳斯达克推出，但市场增长直至 2020 年下半年才显著加速。
为什么选择加密货币 ETP？
对于加密货币原生用户而言，ETP 引入中介机构可能看似违背去中心化初衷。然而，作为受监管且易于理解的投资产品，ETP 为更广泛的投资者群体提供了接触加密资产的途径：
- 降低投资门槛：散户投资者可能缺乏直接投资加密货币的工具、时间、风险承受能力或专业知识。
- 机构合规需求：机构投资者可能因监管、合规或技术原因，仅限于投资传统证券类型的工具。
然而，与直接购买加密货币相比，ETP 也存在一些潜在缺点：
- 较高费用：加密货币 ETP 的费用率通常高于其他 ETP，尽管随着竞争加剧，费用正在逐步下降。
- 交易时间限制：传统交易所的交易时间与加密货币 24/7 市场不匹配。
- 交易对手风险：特别是合成 ETP 存在较高的交易对手风险。
- 地理限制：例如，欧洲加密货币 ETP 通常未在美国注册，不能向美国投资者提供；英国 FCA 禁止向散户投资者出售加密货币 ETP。
产品结构深度解析
加密货币 ETP 可分为两大产品类别：ETF 和 ETP（债务证券），以及两种支持方式：实物资产和合成资产。
加密货币 ETF 结构
ETF 的结构是基金，其份额代表基金持有量。法律上通过信托、投资公司或有限合伙企业将基金与发行实体分离，以保护投资者资产。ETF 通常需遵守更严格的规则和透明度要求，例如欧盟的 UCITS 法规要求单一资产占比不超过基金总额的 10%。
当前市场上的加密货币 ETF 主要分为两类：
- 现货 ETF：直接持有基础加密资产，并由独立托管人担保。
- 期货 ETF：不直接持有加密货币，而是购买资产的期货合约。这类产品不直接跟踪标的资产现货价格，通常成本更高、透明度较低。
加密货币 ETP 结构
ETP（此处指 ETF 以外的产品）结构为债务证券，其披露要求与 ETF 类似，但结构要求不如 ETF 严格：
- 实物 ETP：由基础加密资产 100% 支持的有担保债务合同。加密资产由独立第三方托管人持有，指定受托人代表投资者监督权益。
- 合成 ETP：无担保债务合同，使用衍生品和掉期来跟踪资产，不直接持有基础资产，因此承担更大的交易对手风险。
目前市场上大多数加密货币 ETP 为实物 ETP，因投资者更青睐其提供的透明度和较低风险。
全球加密货币 ETP 市场现状
加密货币 ETP 已从最初追踪单一数字资产，发展为涵盖资产篮子、质押、做空、杠杆产品及波动性管理指数的多元化市场。根据 BitMEX Research 数据，在 162 个加密货币 ETP 中：
- 58% 追踪比特币、以太坊或资产篮子。
- 42% 为长尾单一资产、做空、杠杆或波动性产品。
- 其中 121 个为 ETP，41 个为 ETF（包括 16 个期货 ETF 和 11 个待批准的美国现货比特币 ETF）。
- 质押产品共 14 种，允许投资者从质押收益中获益。
按资产管理规模排名的主要产品
截至 2024 年 1 月 2 日，按 AUM 计算的最大加密货币 ETP 是 ProShares Bitcoin Strategy ETF（美国期货 ETF），资产管理规模达 16.8 亿美元。前 14 大产品中：
- 64% 追踪比特币，其余追踪以太坊、Solana 和 BNB。
- 注册地分布：瑞士（4 个）、加拿大（3 个）、泽西岛（2 个）、德国、美国、列支敦士登各 1 个。
- 产品类型：4 个 ETF（3 现货、1 期货），10 个 ETP（8 个实物支持、2 个合成产品）。
产品创新与限制
新加密货币 ETP 的推出受限于监管要求、证券交易所规则、流动性、投资者需求及公开定价数据的可访问性。然而，随着市场参与者的增加和监管环境的改善，产品创新持续加速，包括更多资产篮子、质押产品和杠杆策略的引入。
加密货币 ETP 的运营模式与服务生态
创建 ETP 的流程从发行人编写招股说明书并提交监管机构批准开始。招股说明书需包括发行人详情、产品设计、基础资产概述、服务提供商、风险因素、资产估值方法、费用及赎回流程等信息。获得批准后，发行人需申请在目标证券交易所上市。
典型运营模式中的关键角色包括：
- 发行人：负责产品设计与管理，协调中介机构。早期以加密货币原生公司为主（如 Coinshares、21Shares），近年传统金融机构如 WisdomTree、富达、景顺等纷纷加入。
- 托管人：持有实物支持 ETP 的基础加密资产，代表机构包括 Coinbase、Fidelity Digital Assets、BitGo 等。
- 做市商：提供流动性，确保高效交易，主要参与者有 Flow Traders 和 GHCO。
- 授权参与者（AP）：直接与发行人创建和赎回份额，交付资产或现金等价物。活跃 AP 包括 Flow Traders、Virtu Financial 等，近期摩根大通、Jane Street 等也被指定为美国现货比特币 ETF 的 AP。
- 指数提供商：创建和维护 ETP 跟踪的指数，如 MarketVector、CF Benchmarks、Vinter 等。
- 交易所与 MTF：上市 ETP 取决于当地法规和交易所业务决策，例如德国 Xetra 仅上线资产支持 ETP，瑞士交易所有特定市值排名要求。
- 其他服务提供商：包括受托人、管理员、支付代理、转让代理等，支持 ETP 的日常运营与合规。
费用结构说明
ETP 收取年化管理费（费用率），从资产净值中扣除。早期加密货币 ETP 费用高达 2.5%，远高于传统 ETP 的 0.05%–0.75%，反映了其先发优势与市场粘性。随着竞争加剧，费用已成为关键差异化因素，例如美国现货比特币 ETF 申请人中已出现费用战，部分发行人提供初期费用豁免或低至 0.39% 的费率。
区域市场发展对比
欧洲：发源地与现行主导市场
欧洲是加密货币 ETP 的发源地，2015 年瑞典推出首个比特币 ETP。欧洲单一市场允许招股说明书在一国批准后跨境上市（“通行证”机制）。瑞典 SFSA 和德国 BaFin 是热门批准机构。欧洲以 ETP 为主导，缺乏真正加密货币 ETF 的主要原因是 UCITS 法规的多元化要求（单一资产占比≤10%）与合格金融工具限制。2023 年 6 月，欧盟委员会要求 ESMA 评估 UCITS 规则更新需求，结果将于 2024 年 10 月 31 日前公布。
瑞士：创新与规则明确性
瑞士于 2016 年批准首个比特币 ETP，2018 年推出全球首只加密指数篮子 ETP（比特币、以太坊、瑞波币、莱特币）。瑞士交易所（如 SIX Swiss Exchange、BX Swiss）对基础资产有明确规则，要求加密货币市值排名前 15 或前 50，确保了产品的广泛接受度。
英国：散户投资禁令
英国 FCA 于 2020 年 10 月禁止向散户投资者销售加密衍生品，包括加密货币 ETP。现有产品仅在 Aquis Exchange 上市，且仅对专业投资者开放。
加拿大与巴西：北美与拉美先驱
加拿大于 2021 年 2 月推出全球首只比特币 ETF，随后批准以太坊 ETF 及首只北美质押以太坊 ETF（2023 年 10 月）。巴西于 2021 年 3 月批准拉美首只比特币 ETF，主要发行人包括 Hashdex、QR Capital 等。
美国：现货 ETF 突破在即
美国此前仅批准加密货币期货 ETF，如 2021 年 10 月推出的 ProShares Bitcoin Strategy ETF。2023 年 6 月贝莱德提交现货比特币 ETF 申请，以及 8 月 Grayscale 诉 SEC 胜诉，显著加速了审批进程。截至 2024 年 1 月，11 家发行人的现货比特币 ETF 申请已进入最终审核阶段，预计于 1 月 10 日左右获批。SEC 要求全部采用现金创造/赎回模式，可能出于对银行机构直接处理加密资产的谨慎。同时，多家发行人也已提交以太坊现货 ETF 申请，首个决议截止日期为 2024 年 5 月 23 日。
香港：亚洲开放态度
香港证监会于 2022 年 10 月批准加密货币期货 ETF，2023 年 12 月更新指引，宣布接受现货 ETF 申请，并允许实物与现金创造/赎回模式。海外 ETP 仅向专业投资者开放。
常见问题
加密货币 ETP 与直接持有加密货币有何区别？
ETP 是受监管的证券交易所产品，由专业机构管理，适合缺乏直接购买能力或希望合规投资的用户。直接持有则赋予用户完全控制权，但需自行承担安全、存储与技术风险。
投资加密货币 ETP 的主要风险是什么？
主要风险包括交易对手风险（特别是合成 ETP）、基础资产波动性、监管变化、流动性风险及较高管理费用。投资者需仔细阅读招股说明书，评估产品结构与发行人信誉。
实物支持与合成 ETP 哪种更安全？
实物支持 ETP 由基础资产 100% 担保，透明度高且交易对手风险低，通常被认为更安全。合成 ETP 依赖衍生品，虽可能提供更灵活的策略，但风险较高。
美国现货比特币 ETF 获批有何意义？
获批将为全球投资者提供更便捷、低成本的比特币投资渠道，可能显著扩大投资者基础，提升市场流动性，并推动更多传统金融机构参与加密资产类别。
如何选择适合的加密货币 ETP？
投资者应考虑产品类型（ETF/ETP）、支持方式（实物/合成）、费用率、发行人声誉、流动性、追踪误差及监管合规性。👉 探索更多投资策略
加密货币 ETP 的费用通常有多高？
早期产品费用率高达 2.5%，但随着竞争加剧，费用持续下降。美国现货比特币 ETF 申请人已公布费用率低至 0.39%，甚至提供临时豁免，投资者应对比不同产品。
未来展望：加密货币 ETP 的发展趋势
加密货币 ETP 的持续增长得益于投资者对加密资产配置需求的提升，以及传统金融机构的积极参与。2024 年美国现货 ETF 的潜在批准将成为全球市场的重要催化剂。未来重点趋势包括：
- 竞争加剧与费用下降：发行人之间的竞争将推动费用进一步降低，可能导致小型参与者整合或退出。
- 市场教育与接受度提升：贝莱德等资产管理巨头的营销力量将增强消费者与机构对加密货币的认知与接受度。
- 机构参与范围扩大：更多交易所、资产管理公司及服务提供商将涉足加密货币 ETP 领域。
- 质押产品发展：机构级质押解决方案与流动性产品将增长，为投资者提供额外收益来源。
- 链上创新：ETP 发行人可能探索链上结构性产品，实现传统金融与去中心化生态的融合。
加密货币 ETP 正成为连接传统金融与数字资产世界的关键桥梁，为全球投资者开启新的机遇之门。